互换（Swap）交易策略
4 层
套期保值 · 方向与曲线 · 基差与相对价值 · 工具应用
约 4.7 万
每亿元 5 年期利率互换 DV01（元 / 基点，示意）
一、核心结论
- 互换策略分四层：套期保值层（把浮动、外币、跨境成本锁定为确定成本）、方向与曲线层（收 / 付固定、曲线陡峭化与平坦化、蝶式）、基差与相对价值层（FR007 与 Shibor 基差、互换利差）、工具应用层（收益互换、外汇掉期、信用保护）。企业只应使用第一层；银行自营、券商与私募可在限额内使用后三层。
- 一切仓位用基点价值 DV01 度量，而不是名义本金。同样 1 亿元名义本金，1 年期互换的 DV01 约 1 万元 / 基点，5 年期约 4.7 万元 / 基点（示意）；曲线、蝶式、基差策略都要先做 DV01 中性，再谈方向与收益。
- 企业套保的标准是“现金流确定”，不是“盯市不亏”。浮动转固定、货币互换锁定外币债务后，互换端盯市亏损会被贷款端成本下降抵消；企业应按 50%–80% 的比例分批套保，名义本金与期限不超过被套期负债，套保交易不设价格止损，只设重检触发。
- 相对价值策略靠均值回归，必须事先写定入场、退出与止损：以近 1–3 年分位数或 2 倍标准差为入场阈值，回到均值退出，偏离扩大到 3–3.5 倍标准差或亏损达到预设额度即止损；季末、年末资金面、基准切换与政策调整是基差与互换利差策略最主要的失效来源。
- 风险管理三道闸：DV01 限额（总量、期限桶、策略三层）、对手方额度（盯市敞口 + 潜在未来敞口）、保证金流动性储备（覆盖压力情景下数日的变动保证金与初始保证金上调）。收益互换还须守住适当性、杠杆与持股披露的合规边界，不得用于规避上市公司股东增减持规定。
二、策略总览
套期保值层锁定成本，企业适用
浮动贷款转固定外币债务货币互换跨境融资成本锁定
方向与曲线层利率水平与形态
收 / 付固定1Y×5Y 陡峭化 / 平坦化1Y×3Y×5Y 蝶式
基差与相对价值层价差均值回归
FR007 与 Shibor 3M 基差互换利差 + 国债期货
工具应用层权益、外汇、信用
收益互换多空对冲跨境标的敞口外汇掉期套息隐含利差交易买入信用保护
| 层级 | 策略 | 适用对象 | 主要工具 | 复杂度 | 核心收益 / 目标 |
|---|
| 套期保值层 | 浮动利率贷款转固定 | 企业 | LPR 利率互换 | 低 | 锁定融资成本 |
| 套期保值层 | 外币债务货币互换锁定 | 企业 | 货币互换 CCS | 中 | 锁定人民币全成本，消除汇率风险 |
| 套期保值层 | 跨境融资成本锁定 | 企业 | 境外融资 + CCS | 中 | 选择更低的人民币全成本 |
| 方向与曲线层 | 收 / 付固定方向 | 银行、券商、私募 | FR007 利率互换 | 中 | 利率方向 + 持有收益 |
| 方向与曲线层 | 曲线陡峭化 / 平坦化（1Y×5Y） | 银行、券商、私募 | FR007 利率互换 | 中 | 期限利差变化 |
| 方向与曲线层 | 蝶式（1Y×3Y×5Y） | 银行、券商 | FR007 利率互换 | 高 | 曲线曲率回归 |
| 基差与相对价值层 | FR007 与 Shibor 3M 基差 | 银行、券商 | 两类利率互换 | 高 | 基差均值回归 |
| 基差与相对价值层 | 互换利差（IRS 与国债） | 银行、券商、私募 | 利率互换 + 国债期货 | 高 | 互换利差均值回归 |
| 工具应用层 | 收益互换多空对冲 | 私募、资管 | 收益互换 TRS | 高 | 选股超额收益 |
| 工具应用层 | 收益互换跨境敞口 | 私募、资管、机构 | 跨境收益互换 | 中 | 境外资产收益 |
| 工具应用层 | 外汇掉期套息与利差 | 银行、有外汇资金的企业 | 外汇掉期 | 中 | 掉期隐含利率偏离 |
| 工具应用层 | 买入信用保护 | 银行、债券基金、保险 | CRMW / CDS | 中 | 对冲信用债违约风险 |
三、风险度量基础：DV01 与名义本金
公式：DV01 ≈ 名义本金 × 修正久期 × 0.0001；所需名义本金 = 目标 DV01 ÷ 每亿元 DV01。
| 期限 | 每亿元名义本金 DV01（万元 / 基点，示意） | 利率变动 10 个基点的盯市损益（万元，示意） |
|---|
| 1 年 | 约 0.98 | 约 9.8 |
| 2 年 | 约 1.95 | 约 19.5 |
| 3 年 | 约 2.9 | 约 29 |
| 5 年 | 约 4.7 | 约 47 |
| 10 年 | 约 9.0 | 约 90 |
假设：固定利率约 1.5%–2.0%，按季付息。实际 DV01 以交易系统按当日曲线计算为准。
名义本金计算示例（示意）：目标在 5 年期上承担 10 万元 / 基点的 DV01，所需名义本金 = 10 ÷ 4.7 ≈ 2.13 亿元；若改在 1 年期上承担同样风险，需要约 10.2 亿元。
方向约定：收固定（收固定、付浮动）在利率下行时盈利，DV01 记为正；付固定在利率上行时盈利，DV01 记为负。
四、套期保值策略
4.1 企业浮动利率贷款转固定
情景（示意）：企业有 5 亿元、3 年期银行贷款，利率为 1 年期 LPR 减 30 个基点，按季重置。假设当前 1 年期 LPR 为 3.00%，3 年期 LPR 利率互换报价（付固定）为 2.85%。
| 两年后 1 年期 LPR（情景，示意） | 未套保融资成本 | 套保后融资成本 |
|---|
| 2.50% | 2.20% | 2.55% |
| 3.00% | 2.70% | 2.55% |
| 3.50% | 3.20% | 2.55% |
| 项目 | 规则 |
|---|
| 套保比例 | 浮动利率贷款余额的 50%–80%，分 2–3 批执行，每批间隔不少于 1 个月 |
| 名义本金与期限 | 名义本金 ≤ 贷款余额；期限 ≤ 贷款剩余期限；重置日、付息日与贷款对齐，可设摊还名义本金匹配分期还款 |
| 触发条件 | 互换固定利率处于近 2 年 30% 分位以下，或年度预算要求锁定财务费用 |
| DV01 | 5 亿元 × 3 年期约 2.9 万元 / 亿元 ≈ 14.5 万元 / 基点；利率每下行 10 个基点，互换盯市约亏 145 万元，由贷款端利息下降抵消 |
| 止损 | 套保交易不设价格止损；设重检触发：贷款提前还款或再融资时同步提前终止；互换盯市亏损超过被套期贷款一年利息的 50% 时向决策机构报告 |
| 询价 | 至少向 2–3 家银行询价，比较报价与授信、保证金条件 |
4.2 外币债务货币互换锁定
情景（示意）：企业借入 5,000 万美元、3 年期贷款，利率 SOFR + 1.20%，资金用于境内人民币支出；企业无对应的美元收入。假设即期汇率 7.10，货币互换报价折合人民币固定利率 3.20%。
| 时点 | 企业与交易商之间的现金流 | 效果 |
|---|
| 期初 | 企业交付 5,000 万美元，收到 3.55 亿元人民币 | 美元贷款转为人民币资金 |
| 每个付息日 | 交易商向企业支付 SOFR + 1.20% 美元利息；企业支付 3.20% 人民币固定利息 | 美元利息由交易商承担，企业只付人民币固定利息 |
| 期末 | 企业交付 3.55 亿元人民币，收回 5,000 万美元用于还款 | 本金汇率锁定在 7.10 |
| 项目 | 规则 |
|---|
| 匹配 | 名义本金、期限、付息日、浮动利率基准与美元贷款完全一致 |
| 套保比例 | 只对净外币敞口套保：有美元收入的企业先用自然对冲，剩余部分做货币互换 |
| 执行条件 | 互换后人民币固定成本 ≤ 境内同期限人民币融资成本 − 0.20%，否则直接借人民币更优 |
| 风险提示 | 货币互换盯市随汇率与两国利差大幅波动，可能触发保证金或授信占用；期末本金交换需提前准备人民币资金 |
| 止损 | 不设价格止损；美元贷款提前还款时同步提前终止或做反向互换 |
4.3 跨境融资成本锁定
| 方案 | 构成 | 人民币全成本（示意） |
|---|
| A. 境内人民币贷款 | 3 年期固定利率贷款 | 2.80% |
| B. 境外美元债 + 货币互换 | 美元固定票息 + 货币互换转人民币固定 + 发行费用年化 0.20% | 2.95% + 0.20% = 3.15% |
| C. 境外美元银团贷款 + 货币互换 | SOFR + 利差，经货币互换转人民币固定 + 费用年化 0.10% | 2.65% + 0.10% = 2.75% |
假设：各方案利率均为示意，用于说明比较方法；实际以询价为准。
- 以“互换后人民币全成本”（含发行费用、担保费、税费、互换报价）比较，不以美元票面利率比较；
- 境外方案全成本须低于境内方案 0.30% 以上才执行，以覆盖外债登记、额度管理与操作成本；
- 融资规模须在全口径跨境融资宏观审慎额度内，并完成外债登记；
- 货币互换与境外融资同日或同周锁定，避免定价窗口内汇率与利差变动吃掉成本优势；
- 示例中方案 C 较方案 A 低 0.05%，未达 0.30% 阈值，应选择方案 A。
五、利率方向与曲线策略
5.1 收 / 付固定方向
| 项目 | 收固定（看利率下行） | 付固定（看利率上行） |
|---|
| 信号 | 存款类机构 7 天回购利率 DR007 连续 10 个交易日低于政策利率；货币政策放松预期升温 | DR007 连续 10 个交易日高于政策利率 + 0.20%；通胀或信贷数据超预期 |
| 入场 | 5 年期 FR007 互换利率较 20 日均值上行 ≥ 5 个基点时回调入场 | 5 年期 FR007 互换利率较 20 日均值下行 ≥ 5 个基点时反弹入场 |
| 规模 | 单笔 DV01 ≤ 方向策略限额的 40% | 同左 |
| 止损 | 不利变动 8 个基点 | 不利变动 8 个基点 |
| 止盈 | 有利变动 15 个基点，或信号消失 | 同左 |
示例（示意）：方向限额 25 万元 / 基点，单笔 DV01 取 10 万元 / 基点，5 年期名义本金约 2.13 亿元。止损 8 个基点对应亏损约 80 万元；止盈 15 个基点对应盈利约 150 万元。若固定利率 1.70%、FR007 平均 1.50%，收固定每年另有持有收益约 0.20% × 2.13 亿元 ≈ 43 万元。
5.2 曲线陡峭化 / 平坦化（1Y×5Y）
利差定义：期限利差 = 5 年期 FR007 互换利率 − 1 年期 FR007 互换利率。
| 项目 | 做陡（收 1 年、付 5 年） | 做平（付 1 年、收 5 年） |
|---|
| 触发 | 期限利差低于近 3 年 20% 分位，且处于宽松周期起点（短端先行下行） | 期限利差高于近 3 年 80% 分位，且资金面趋紧或短端政策利率上调预期 |
| DV01 配比 | 两腿 DV01 相等 | 两腿 DV01 相等 |
| 退出 | 期限利差回到近 3 年中位数 | 同左 |
| 止损 | 期限利差反向变动 8 个基点 | 同左 |
示例（示意）：做陡，付 5 年 2 亿元（DV01 约 9.4 万元 / 基点），收 1 年约 9.6 亿元（DV01 约 9.4 万元 / 基点）。曲线平行移动时两腿大致抵消；期限利差每走陡 1 个基点，盈利约 9.4 万元；止损 8 个基点对应亏损约 75 万元。
5.3 蝶式（1Y×3Y×5Y）
蝶式利差 = 2 × 3 年期互换利率 − 1 年期互换利率 − 5 年期互换利率。
| 项目 | 规则 |
|---|
| 信号 | 蝶式利差相对 60 日均值的 z 值 ≥ +2（3 年期偏高、偏“便宜”）或 ≤ −2（3 年期偏低） |
| 操作 | z ≥ +2：收 3 年（机身），付 1 年与 5 年（两翼）；z ≤ −2 反向 |
| DV01 配比 | 机身 DV01 = 两翼 DV01 之和，两翼各占一半 |
| 退出 | z 值回到 0 附近 |
| 止损 | z 值扩大到 3.5，或持有 3 个月仍未回归 |
示例（示意）：收 3 年 2 亿元（DV01 约 5.8 万元 / 基点）；付 1 年约 2.96 亿元（约 2.9 万元 / 基点）；付 5 年约 0.62 亿元（约 2.9 万元 / 基点）。蝶式利差每变动 1 个基点，损益约 2.9 万元。
六、基差与互换利差策略
6.1 FR007 与 Shibor 3M 基差
基差定义：5 年期 Shibor 3M 互换利率 − 5 年期 FR007 互换利率。基差反映银行同业负债的信用溢价与中期资金紧张程度。
| 项目 | 规则 |
|---|
| 信号 | 基差相对近 1 年均值的 z 值 ≥ +2（过宽）或 ≤ −2（过窄） |
| 操作 | 过宽：收 Shibor 3M 互换固定 + 付 FR007 互换固定；过窄：反向 |
| DV01 配比 | 两腿 DV01 相等，组合对利率平行移动基本中性 |
| 退出 | 基差回到均值 |
| 止损 | z 值扩大到 3，或亏损达到策略月度止损额度 |
| 规避窗口 | 季末、年末前 2 周不新开收窄方向仓位：同业存单发行集中，Shibor 3M 易阶段性上行 |
示例（示意）：两腿各 2 亿元、5 年期，单腿 DV01 约 9.4 万元 / 基点；基差每收窄 1 个基点，盈利约 9.4 万元。
6.2 互换利差（IRS 与国债，与国债期货结合）
互换利差定义：5 年期 FR007 互换利率 − 5 年期国债收益率。
| 项目 | 利差偏高（预期收窄） | 利差偏低（预期走阔） |
|---|
| 触发 | 高于近 3 年 80% 分位 | 低于近 3 年 20% 分位 |
| 互换腿 | 收固定 | 付固定 |
| 国债腿 | 卖出 5 年期国债期货（或卖出现券） | 买入 5 年期国债期货（或买入现券） |
| 退出 / 止损 | 回到中位数退出；反向 8 个基点止损 | 同左 |
期货手数计算（示意）：收 5 年期互换 1 亿元，DV01 约 4.7 万元 / 基点。5 年期国债期货每手 DV01 按最便宜可交割券的 DV01 除以转换因子估算，示意约 450 元 / 基点，所需手数 ≈ 47,000 ÷ 450 ≈ 104 手。
国债期货与现券之间存在基差；期货需逐日缴纳保证金；国债与互换对资金面、税收（国债利息免税）和配置需求的反应不同，利差可能长期偏离。
七、收益互换应用
7.1 多空对冲
| 项目 | 规则 |
|---|
| 结构 | 多头：股票组合（自持或经收益互换获得）；空头：经收益互换或股指期货获得指数空头 |
| 对冲比例 | 空头名义本金 = 多头市值 × 组合对指数的贝塔，每周校准一次，偏离超过 5% 即调整 |
| 杠杆 | 多头与空头名义本金合计 / 产品净资产 ≤ 产品合同与监管规定上限；以现行私募运作规则与交易商要求中较严者为准 |
| 收益来源 | 选股超额收益 − 融资利差 − 空头成本（期货贴水或融券成本） |
| 止损 | 产品净值自高点回撤 5% 时杠杆减半，回撤 8% 时全部平仓、复盘 |
| 合规 | 2024 年起监管对多空杠杆类收益互换明显收紧，新增规模受限；须确认交易商可提供的额度与条款 |
7.2 跨境标的敞口
| 项目 | 规则 |
|---|
| 结构 | 与具备跨境业务能力的券商签署收益互换，挂钩港股、美股指数或个股，以人民币结算 |
| 适用 | 无 QDII 额度、港股通不覆盖的标的，或需要灵活调整敞口的机构 |
| 汇率 | 明确是否内含汇率敞口；需要锁定时选择“汇率固定”结构或另做外汇远期 |
| 集中度 | 单一境外标的 ≤ 该策略名义本金的 20% |
| 止损 | 单一标的亏损 15% 平仓；组合回撤 10% 降敞口一半 |
| 成本比较 | 融资利差 + 交易商对冲成本，与 QDII 基金溢价、港股通交易成本比较后选择 |
7.3 市值管理与股东持股的合规边界
| 方向 | 内容 |
|---|
| 可以 | 机构投资者通过收益互换获取指数或分散化篮子的敞口；企业通过回购、增持、现金分红、并购重组等公开方式开展市值管理 |
| 可以 | 上市公司回购、主要股东增持可使用股票回购增持专项再贷款等公开政策工具，并依法披露 |
| 禁止 | 上市公司、控股股东、持股 5% 以上股东、董监高借收益互换隐性增持或减持本公司股票 |
| 禁止 | 以收益互换规避权益变动披露（5% 及每增减 5% 的披露节点）、短线交易（6 个月）规定 |
| 禁止 | 大股东开展以本公司股票为合约标的的衍生品交易（2024 年《上市公司股东减持股份管理暂行办法》相关要求） |
| 禁止 | 以收益互换配合减持“抬价”、操纵股价或利用内幕信息交易 |
执行要求：交易商对挂钩个股的收益互换须核查交易对手是否为该上市公司股东、董监高或其一致行动人；资管产品须穿透核查最终投资者。
八、外汇掉期策略
8.1 掉期套息（美元资金换人民币运用）
原理：近端卖出美元、买入人民币，远端按约定汇率买回美元；人民币资金在期间投资于同业存单或回购。汇率风险在近端与远端同时锁定，收益来自掉期隐含利率与实际投资利率之间的偏离。
| 项目 | 假设（示意） |
|---|
| 美元资金 | 1,000 万美元，1 年 |
| 即期 / 1 年远端汇率 | 7.1000 / 6.9300（掉期点 −1,700 点） |
| 人民币 1 年投资收益 | 1.70% |
| 美元 1 年存款收益 | 4.00% |
计算：1,000 万美元 × 7.10 = 7,100 万元人民币，投资 1 年后为约 7,220.7 万元，按 6.93 买回约 1,041.9 万美元，折合美元收益约 4.19%，较直接美元存款高约 0.19%，约 1.9 万美元。
| 项目 | 规则 |
|---|
| 执行条件 | 扣除交易成本后，掉期路径收益较直接美元运用高 ≥ 0.15% |
| 期限匹配 | 人民币投资期限 ≤ 掉期远端期限，远端交割前须有可用人民币资金 |
| 对手方 | 占用交易对手额度，单一银行 ≤ 掉期总额的 40% |
| 企业适用 | 企业须有真实外汇收付背景，期限与收付汇计划匹配，不得为套息而虚构需求 |
8.2 隐含利差交易
- 隐含人民币利率 =（远端汇率 ÷ 即期汇率）×（1 + 美元利率）− 1。
- 融资替代：当隐含人民币利率 ≤ 3 个月 Shibor − 0.20% 时，持有美元的银行可通过“近端卖美元、远端买美元”的掉期融入人民币，成本低于直接拆借；反向情况下融入美元。
- 境内外价差：同时具备在岸 CNY 与离岸 CNH 交易渠道的银行，比较两地同期限掉期点，价差超过 0.50% 且扣除成本后为正时，可做两地反向掉期；须关注离岸流动性突然收紧的风险。
- 方向性利差交易：基于中美利差变化预期持有掉期点方向头寸，以“每 100 点损益”设限额，止损设为不利变动 150 点；属于方向交易，只适用于银行自营。
九、信用策略：买入保护对冲信用债
情景（示意）：债券基金持有某发行人 3 年期信用债 5 亿元，信用利差约 1.30%；买入挂钩该债项的信用风险缓释凭证 CRMW 或挂钩该发行人的信用违约互换 CDS，名义本金 5 亿元，保护费年化 0.80%（约 400 万元 / 年）。对冲后保留约 0.50% 的利差收益，换取违约损失保护。
| 项目 | 规则 |
|---|
| 触发条件 | 发行人评级展望调为负面或被列入观察名单；信用利差 20 日走阔 ≥ 0.30%；1 年内债务集中到期且再融资渠道收窄 |
| 对冲比例 | 50%–100%，按内部信用评分分档；评分越低比例越高 |
| 工具选择 | CRMW 挂钩特定债项，匹配度高；CDS 挂钩参考实体，可覆盖同一发行人多笔债务；交易所信用保护工具适用于交易所债券 |
| 退出 | 风险缓解、利差回落到触发前水平，或债券到期 |
| 不做 | 一般机构不卖出信用保护；不对已发生实质违约的主体追买保护 |
创设机构自身信用风险（与参考实体相关性高时尤为突出）；境内信用衍生品流动性有限，风险上升时可能买不到或报价过高；信用事件定义与实际损失之间可能存在差异。
十、风险管理
| 风险类型 | 控制规则（示意） |
|---|
| DV01 总限额 | 按资本与风险偏好设定，例如银行自营账户总 DV01 ≤ 100 万元 / 基点 |
| 期限桶限额 | 1 年以内、1–3 年、3–5 年、5 年以上分别设限，单一期限桶 ≤ 总限额的 40% |
| 策略限额 | 方向、曲线、基差、做市库存分别设 DV01 预算，不得互相挪用 |
| 对手方额度 | 盯市正敞口 + 潜在未来敞口（95% 分位）≤ 授信额度；单一交易商对手 ≤ 全部名义本金的 30% |
| 保证金流动性储备 | 储备 ≥ 压力情景（利率 5 个交易日变动 30 个基点）下的变动保证金需求 + 初始保证金上调 50%；例如总 DV01 50 万元 / 基点 × 30 个基点 = 1,500 万元，加初始保证金上调约 500 万元，储备不低于 2,000 万元 |
| 止损 | 单策略月度止损 = 该策略 DV01 预算 × 15 个基点；全账户月度亏损达年度风险预算的 50% 时总 DV01 减半 |
| 流动性 | 主要使用 1 年、5 年等活跃期限；长期限与非标准参考利率仓位单独设限 |
| 基准与日历 | 季末、年末、重大政策会议前降低基差与收窄方向仓位 |
| 企业套保 | 名义本金 ≤ 被套期敞口；不设投机账户；超出授权须报董事会或股东会 |
十一、组合示例
| 维度 | 企业司库（示意） | 银行自营（示意） | 私募（示意） |
|---|
| 背景 | 有息负债 50 亿元，其中浮动利率 70%；美元贷款 3 亿美元 | 总 DV01 限额 100 万元 / 基点 | 产品净资产 5 亿元，固收与宏观策略 |
| 目标 | 锁定财务费用、消除汇率波动 | 风险调整后收益 | 绝对收益，回撤可控 |
| 主要配置 | LPR 利率互换覆盖浮动负债的 50%–70%；货币互换覆盖美元贷款净敞口；外汇掉期管理收付汇错配 | 方向 40%、曲线 25%、基差与互换利差 20%、做市库存 15%（按 DV01 预算分配） | 利率互换与国债期货做曲线与互换利差；收益互换做跨境敞口；信用保护对冲高收益信用债 |
| 风险预算 | 不设方向性预算；套保比例与期限按制度执行 | 年度风险预算按资本的一定比例设定，月度止损按策略 DV01 × 15 个基点 | 产品回撤预警 5%、止损 8%；DV01 ≤ 净资产的 0.01%（即 5 万元 / 基点） |
| 准入与渠道 | 与 2–3 家银行签署主协议 | 银行间市场直接参与，集中清算 | 银行间产品户或经券商、期货公司参与；收益互换经券商 |
| 会计与报告 | 套期会计；每月估值与有效性评估 | 公允价值计量；每日损益归因 | 每日估值；季度向投资者报告 |
银行自营 DV01 预算分配（示意）
方向 40%曲线 25%基差与互换利差 20%做市库存 15%
十二、估值与策略检验
12.1 估值检验方法
| 方法 | 做法 | 通过标准（示意） |
|---|
| 曲线重构校验 | 用当日收盘报价重建贴现曲线与远期曲线，对标准期限互换重新定价 | 重定价误差 ≤ 0.1 个基点 |
| 独立估值比对 | 自有估值与交易商估值、中央对手方结算价、第三方估值比对 | 差异 ≤ 1 个基点或超出时书面解释 |
| 损益归因 | 拆分为持有收益、骑乘收益、曲线平移、曲线形变、基差、新交易与费用 | 未解释损益 ≤ 当日总损益的 5% |
| 套期有效性 | 比较互换与被套期项目的价值变动，回归或比率分析 | 经济关系成立；内部常以 80%–125% 作参考区间 |
| 压力测试 | 平行移动 ±50 个基点、陡峭化 / 平坦化 ±30 个基点、基差 ±20 个基点、汇率 ±5% | 损失不超过风险预算，保证金储备覆盖 |
12.2 评价指标
| 指标 | 含义 |
|---|
| 单位 DV01 收益 | 每承担 1 万元 / 基点风险获得的年度收益，便于跨策略比较 |
| 夏普比率 | 每承担一单位波动获得的超额收益 |
| 最大回撤 | 策略从高点到低点的最大亏损 |
| 胜率与盈亏比 | 判断策略靠高胜率还是靠大赚小亏 |
| 资本回报 | 扣除资本占用与保证金资金成本后的收益率 |
| 持有与骑乘收益占比 | 判断收益来自时间价值还是方向判断 |
12.3 常见陷阱
- 忽略持有收益与骑乘收益：只看利率变化，低估收固定的持有收益或付固定的持有成本；
- 用中间价回测：未扣除买卖价差、对客加点与冲击成本，长期限、低流动性合约收益被高估；
- 样本跨越基准切换：LPR 改革（2019 年）、美元 LIBOR 停止（2023 年）前后的数据不可直接拼接；
- 忽视季末效应：Shibor 与回购利率在季末、年末阶段性上行，基差策略回测须单独检验这些时点；
- 忽视保证金与资本成本：盯市盈利不等于经济盈利，须扣除保证金资金成本与资本占用；
- 过度拟合阈值：分位数、z 值、窗口长度应选择在一个区间内都稳定的参数，而不是历史最优单点。
本文为互换交易策略的方法说明，不构成投资建议；文中利率、汇率与价格均为示意假设，实际交易应结合自身风险承受能力，并通过具备相应资格的持牌机构办理。